中長期投資家の独り言

中長期投資の投資スタイルなどを気の赴くままに

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☆常に勝負する必要はない?

暑い毎日が続きますが、お元気ですか?ただでさえ低い脳内CPUが暑さでガーっと言っています。過去を振り返っても夏のパフォーマンスは最低です。1-5月分を吐き出し、10-12月にある程度追い上げるというのが例年のパターンでした。今年は同じことにならないよう、現金比率を上げました。

相場はいつでも開いているので、常にポジションを取る必要はないという当たり前のことに最近気付きました。自分に有利な時だけ戦う、銘柄の方から「買ってよ」という声が聞こえる時だけ投資してみる。そんなやり方がトレードジャンキーで利益をすり減らす自分が目指す憧れの姿です。

どんな投資家さんにも自分のターンというのがあるのかなぁと思います。そのターンが巡ってくるときにガッとポジションを取れるよう、普段から鍛練し、資産を護る。そうありたいと思っています。

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☆色々やってきた2018年

今年を振り返ると本当に色々な事に挑戦したなぁと感じます。1月2月は現物オンリーでデリバティブを使ったトレード、3月以降は信用も用いつつ先物でのロングショート。扱う銘柄も優等生の優良銘柄から、普通か優等生になりそうな不良銘柄を扱うことも増えました。そうした銘柄しかフェアバリューの下で買えないからという理由が大きいと思います。

そうして色々とやる中で、やっぱり今触っているような銘柄群は面白いなぁと思いつつ、自分の能力のなさを改めて認識した7か月でありました。信用を使うタイミングや現金を増やすタイミング。そうしたトレードスキルというのは全くなく、ルールにも組み込めないなかでダラダラと時間が過ぎたという印象を持っています。反省、、、

今後は身の丈に合った現物そして、たまに現物×集中で守りを優先した投資をしていこうと思います。


☆投資は引き算のアート

投資は引き算のアートだと尊敬する投資家さんがおっしゃっていました。何をするかより何をしないかを決めるゲームであると自分はそのお言葉を解釈しました。

あれも欲しい、これも欲しいになるのではなく、あれは要らない、これも要らない、そうして余計な枝葉を切り取り、美しいポートを完成させる。それが結果として優れたパフォーマンスにつながるのだと思います。何をするのかではなく、何をしないのかという視点は、限られたリソースを最大活用する投資活動と親和性があるのではないかと思います。

今後はこうした点に気を付け、マイペースで、でもターンが巡ってきたときにはガッといけるような鍛練も怠らないでおこうと思います。

限りなく激しく暑い日々ですが、ご自愛くださいませ。
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株の基本的なことについて、再度書いてみます。なぜ書くのか?とある事情で数か月後に書くことになるだろうから、どうせなら早いうちに書いておこうという訳です。3連休ですし、何となくというのもありますが笑。twitterから来られる方には内容的に釈迦に説法ですが、、、ページをそっ閉じするか、もし気が向けばお付き合いください。

さて、分析(といえる程の事はしていませんが)にはそもそもテクニカルとファンダがあるわけです。で、両方使っています。今日はファンダの売り上げと利益率についてコメントしてみます。


1、ファンダメンタル

☆利益、利益、そして利益

とにもかくにも利益が第一です。利益にはいろいろな種類がありますが、特益、特損のないEPSが大切で、営業外の損益は無視して営業利益から税率と発行済みを加味してEPSを出してもいいかもしれません。以下で利益というときは営業利益やそれをベースとしたEPSを指します。

「ピーターリンチの株で勝つ」では、利益と株価の相関性を視覚的に示したチャートが何枚か掲載されていました。同書を読んだ当時の自分はテクニカルメインで株価予想に精を出していましたから、その図を見た時には衝撃を受けました。株価と利益が連動するなら、利益を予想すればよく、利益の予測は株価予測より相対的に簡単だと感じたからです。



☆利益の源泉

ではその利益、どうやってもたらされるのでしょうか?


 売上×利益率=利益

究極に単純化すれば、こう表記できます。利益を売上と利益率に分解できました。次は売上について考えます。
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1-a、売上

☆売上増進の3オプション

売上は客単価と顧客数の積ですから、それぞれについて考えればいいわけです。通信会社ではKPI(重要な経営指標)としてARPU(一人当たりの月売上)がよく開示されています。飲食会社では客単価と客数が既存店売上高という形で開示されています。

売上を上げるためには、顧客を増やすか単価を上げるか、究極的にはその両方かになります。会社の取れる売上増進オプションには3種類が考えられます。

1、既存顧客に新しい商品を買ってもらう
2、新規顧客に既存の商品を買ってもらう
3、新規顧客に新しい商品を買ってもらう


の3種類です。
1は強力な顧客基盤を有していて、顧客のロイヤリティが強ければ比較的可能です。バーガーにサイドメニューを加えるバンドリング(併せ売り)や、ECサイトのレコメンドのようなクロスセル(他商品を提案して買ってもらう)、クレカ会員のグレードアップとともに高い会費を徴収するアップセルなどが挙げられます。

2は新規顧客の獲得というハードルが待っています。新規顧客を獲得するためには、よほどの新しいタイプの製品でない限り、既存の同一のサービスや商品の使用をやめて、自社サービスを使ってもらう必要があります。顧客が自社にスイッチする必要があり、スイッチングコストを低くしてやる必要があります。Microsoft以外の会社もOfficeにそっくりなソフトを廉価で出しています。ファイル形式も互換性があります。これは顧客移動のスイッチングコストを低減させている例です。

3は一番難易度が高いものです。新しい×新しいと2重に新しいが来ます。さらに、そもそも製品が市場で受容されるのかもわかりません。企業としては既存顧客か既存製品ベースで攻めていき、その先に新しい顧客や製品を出していくという展開ストーリーが安全で確実かと思います。
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☆顧客の財布

ここまでは顧客の財布について無視していました。B2BとB2Cで話は変わりますし、顧客層によっても出せるお金というのは上限があります。

B2Bの場合、企業の予算内での支出になりますから、制約が課されます。企業にとっては売上を上げる&コストを下げるために予算を支出するのが基本ですから、製品がどちらに当たるのかを把握します。どちらかというと企業の売上増に貢献する商品の方が受容性はありそうです。

B2Cの場合は必需品なのか、贅沢品なのかという点にも注意が必要です。これは不況耐性にも絡んできます。贅沢品は削られる傾向にあり、必需品は使い続けられる傾向にあります。例えばカミソリの刃は景気が良くても悪くても売れます。

また、客層についても考える必要があります。例えば、顧客を高校生とする企業と、富裕層とする企業では搾り取れる潜在的な金額が変わってきます。顧客が高校生の場合は毎月数万円が予算の限界でしょうか。そこから割り振りをしてもらう必要があるため、1人当たり数万円が限界となります。他方の富裕層ビジネスでは、獲得できる売り上げはある意味青天井といえるかもしれません。




☆売上の安定性

ここまでは売上げそのものについて見てきましたが、安定的な売上も重要です。いわゆるストックとか言われているものです。ただ、最近はストックというセリフが人気化して、果たしてストックなの?と呼ばれるものにまで、同ワードが使われたりしています。

ストックの質は解約率、特定顧客依存度により決定されます。解約が多ければストック性は低くなりますし、特定顧客への依存度が高ければ、その顧客が離脱すれば売上げは大きく縮小してしまいます。

ストック性=解約率、特定顧客依存度



☆売上についてもう少し

もちろん新規事業や分解不可能なものもあります。ですが、何が売上に当たるのか?会計上の仕組みにより売上に計上される対象が大きく変わることもあります。必然的に利益率も変わってしまったりします。IFRSと日本基準で大きく利益率や売上が異なるケースも見られています。

売上が上昇していれば利益率が一定でも利益は増加しますから、売上増を投資の絶対条件としています。いわゆるトップライングロースというやつです。逆に利益率上昇での利益増には限界点がありますから、利益増=売上増を基本公式としています。




1-b、利益率




利益率=優位性・競争力

☆利益率の中身

利益率は優位性や競争力が数字として反映されたものだと思っています。M・E・ポーターがファイブフォース分析を紹介した「競争の戦略」は有名です。同書の中で、「優位性がなければ利益率は資本コストに収れんする」と述べられています。難しい言葉を使うとROICはWACCに収れんしてきます。

簡単に言うと、どこの会社の利益率も長期的には同じレベルにまで回帰する傾向にあるというお話です。それは競争があるからです。高い利益率を獲得できる業界には参入するし、低い利益率の業界からは撤退する。そうして利益率は同質化していきます。



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☆利益率の維持


利益率、つまり優位性や競争力の維持は戦略であったり、ビジネスモデルという儲かる仕組みであったり。こうした要素が利益率を決定します。細かな企業の施策がじわじわと優位性に効いてきますから、開示資料などに目を通しておきます。

ビジネスモデルは戦略よりももっと長く優位性が継続するタイプのもので、安定感があります。儲かる仕組みであり、仕組みを作り上げられれば自然とお金が入ってくる、そんな機械のようなものです。ビジネスモデルにはある程度の型がありますから、書籍を当たってもいいかもしれません。「ビジネスモデルの教科書」、「プロフィットゾーン」なんかは分かりやすくて好きです。


☆利益率の実際

利益率を分析するときは、可能な限り過去の数値までさかのぼり、売上、原価、粗利、販管費、営業利益を100分率で表します。各要素が対売上比でどう推移しているのかを企業のアクションや定性面と照らし合わせて考えます。

過去の数値→過去の定性面→将来の定性面→将来の数値

という風な流れです。

こればかりは、サイエンスというよりもアートに近く、実際にトライアル&エラーを繰り返し、予想をして、四半期ごとの決算などで微修正を加えていき答え合わせをしていく他ありません。自分も修行中です。

四半期ごとの利益率も100分率表記してやります。2Q、3Qになると累計されてきますから、3Q累計-2Q累計で3Qだけを取り出し、前年同期比と比べて変化の理由を探ったりします。

また、利益率は5年程度すれば平均へと回帰することが言われていますから、保守的に予想するため、3年程度先まで優位な利益率を維持できるという前提を置きます。



1-c、おわりに

1時間弱で簡単に売り上げと利益率について書いてみました。まだPERの算出、目標株価の算出、そしてテクニカルがテーマとして残っています。また気が向けば書いてみます。

最後までお読み頂き、誠にありがとうございました。
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楽しくて投資を行うのに、なぜモチベーションが必要なのか?と聞かれそうなタイトルですが、どれほど楽しいことでも「つまずくこと」、「もうやめたい」と思う時もあるようです。そんな時にどうするか?というお話です。

長く続けるには燃え尽きないことが肝心で、そのためには休むことが大切かと思います。意欲の井戸が半分になってしまったら、その半分を使い切ってしまうのではなく、残りを半分を使って井戸を満たすことに全力を使う。そうして、井戸から意欲があふれ出てきたときに全力投球するのが最善だと思います。

さて、そもそも投資を始めるのは楽しいとか、面白いといった「内的動機」によるもので、それを続けているうちに「〇%のパフォーマンスを出したい」といった「外的動機」へと昇華します。ですが、ある程度の労力をかけても、それに比例して労力対効果は低減していき、同じ努力でも上乗せされる長期リターンが低減していくと、モチベーションの問題に突き当たります。

そうした時は再度、外的動機を内的動機へと昇華させることで、壁を超えることができる気がします。これは何も内→外→内というように逆戻りしているのではなく、ある種の進化といえるかもしれません。外的動機でのモチベーションは変化に依存していて、それゆえに外部環境の変化に対して脆弱です。一方の内部要因によるモチベーションは自分の内側から湧き上がるもので、踏ん張りが効くと思うのです。

例えば新しい手法に興味を持ち、面白いと思って少しずつ取り入れていく。短期的には勝率が低下しても自らのスタイルを絶えずブラッシュアップしていくことで圧倒的な強さを手に入れている方が多くおられます。そうした方々は外的動機を「最初とは別次元の内的動機」へと進化させることで、変化に対して強靭なモチベーションを維持されているのだと感じます。

1-3月相場も終わり、自分が内→外→内のどこにいるのかを再確認しようと思います。
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