中長期投資家の独り言

中長期投資の投資スタイルなどを気の赴くままに

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☆すべてのはじまり

激しい値動きが連続して起きています。2017年まではいわゆる適温相場(ゴルディロックス相場)によって、ボラテリティが過度に抑えられた市場が形成されていました。低金利、イエレン議長の絶妙な市場との対話などが要因だったのではないかと思っています。

2月の雇用統計で30年金利が3%を超え、適温相場の必要条件が一つ外れてしまいました。その後相場は一気に崩れました。債券の相対的魅力や膨らみ過ぎたリスクパリティのポジションのアンワインドなど、色々なことが言われています。

相場崩壊の度に様々な解説がなされますが、「相場が高すぎたことそれ自体が一つの重荷となり、相場下落の要因になったのではないか」そう思っています。



☆いまどこにいるのか

景気サイクルは歴史的な長さで続いています。すべてのものにサイクル存在するのだとすれば、これから一段の好景気となるよりも、サイクルの末期にいると考えるのが自然かもしれません。

一般的に、株式市場の上昇を止めるのは長期金利の急騰か過度な利上げだといわれています。過度な利上げが今後の株式市場を殺す要因になりそうです。3回利上げがコンセンサスとなっており、FRBもそのつもりであることが直近のFOMCで確認できました。

いま景気サイクルの末期にいるのだとすれば、3回の利上げに景気が耐えられるのかをしっかりと観察する必要があると思います。個人的な見解ですが、3回利上げでの景気後退を織り込んで株式市場が天井を売った可能性を疑っています。



☆測るモノサシ

そうはいっても、何かしらのエビデンスがなければ動きにくいのが投資家です。景気に対する一番の先行指標は株価で、景気のピークアウトから半年ほど先行して動くようです。すでに市場は景気の悪化を織り込んでいるのかもしれません。逆に言えば、株式市場が直近高値を抜けられるのなら景気に対する不安は一旦和らぐのかもしれません。

他の指標はリスク性資産への資金の流れです。景気サイクル後半では、リスク性資産への資金流入により、様々なアセットクラスでの資産の価格上昇によりリターンが低下してしまいます。結果としてより高いリターンを求めた資金がハイリスク性資産へと流れ込みます。

ハイイールド債や仮想通貨への資金流入がその象徴だったのかもしれません。一番のリスク性資産である仮想通貨から資金が引き、(盗難という独自のリスクはあったにせよ)それよりずっと前に相場が天井を打ったことは、一つの象徴的な出来事かもしれません。この点については17年末に記事にしています

他にはイールドカーブのフラット化も一般的によく言われる指標です。景気後退の前には2-10年金利差が必ず逆転して、債券市場がシグナルを送ってくれます。現在の金利差は50ベーシスほどで、FRBがあと2回利上げをすれば金利差がなくなり、3回目の利上げで逆転してしまいます。これはちょうど、金利引き上げが景気後退を引き起こすというオーバーキルという別の視点からの推測とも合致します。

そして経済指標、中でもソフトデータが景気に先行して将来を教えてくれそうです。金価格もリスクに先行して上昇する特性を持つので、目が離せません。



☆どう動けばいいのか

今後はますますボラテリティの高い相場が待ち受けていそうです。そしてそれは景気後退を伴ったものになると予想しています。2007年の相場天井も現在と同じ空気が漂っていました。現在の相場は特段のリスク要因が見当たりませんが、そうした中で徐々に市場のモメンタムが蝕まれていた10年前を思い出します。

色々な動き方があるとは思いますが、ボラテリティの高い時には少ない資産を動かすことでハイボラテリティが資産に与える影響を緩和することができます。現金を厚めにしたり、資産を出金したりするのも手かと思います。

景気が天井をうつとすれば、ディフェンシブ性の高い銘柄にウェイトを傾けたり、景気後退を織り込んだ目標株価の設定が必要になると思っています。昨日は目標株価の再設定を行いました。銘柄によってはずいぶんと下方修正され、そうした銘柄に限って下げていたので、相場の下落も妙に納得してしまいました。

最後になりますが、今後はPERの縮小フェーズが本格化すると思います。07年には30倍のPERだった銘柄が08年には3倍、4倍という値段で取引されていました。現在の下落は信用収縮を伴わないものではありますが、収縮の種ができつつある以上、バリュエーション面の値覚えには注意していきたいと思います。

何より大切なのは
ボラテリティに惑わされずに大局観を抱くことで、自分なりの視点を大切にしていきます。

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☆お疲れ様でした

ども!1週間お疲れさまでした。

いきなりですが、投資もトレードも長く続けるもので、継続する過程で複利の効果が効いてくるのだと思います。ですから、有り金を1度で全て失うような取引は行うべきではないと思います。そして、例えお金を失わないとしても、長く続けるという「持続可能性」が欠如していては、時間効果が働かないため、これまた問題だと感じるわけです。



☆今週感じたこと~持続可能性~

今週の相場では、1月末から気にしていた金利の上昇、中でも30年金利の3%超えを確認、ただちに警戒モードに入りました。今週始まってまだ1週間ですが、マザーズ指数ー9%に対して+2%と比較的踏みとどまっています。

ただ、先物売り、中でも「保有現物株の金額以上に先物を売る」という行為の過程において、その行動が自分にとっては「持続可能ではない」と感じました。それでも、マクロ面や高値警戒感から、どう見ても下がると考え、「落ちているお金を拾いに行く感覚」で無理をして身の丈以上に売ったわけです。(ここでの身の丈とは、損失を出すリスクではなく、心身面での負担という意味です)

結果として、相場が気になって、夜中に目が覚めてNYを確認したり、日中も時間を見つけては相場を確認したり、、、「これって投資家ではないよね」という行為をとってしまいました。


☆最適解とは

お金は道具であり、そして相場も上手く利用するための存在だと思っています。もちろん様々な難問を突き付け、価格変動の春夏秋冬を通じ様々な景色を見せてくれる相場には畏敬の念を抱いていますし、絶対的な存在です。ですが、相場に飲まれては元も子もないとも思うのです。

周りを見渡すと、尊敬している中長期投資家の方々などは「事前に決めたルール」と「自分の中での最適解」に基づき、粛々と取引を行われていました。例え目先数か月がマイナスだったとしても、持続可能性という面から5年10年先を見た時、先輩方のスタイルの方が圧倒的にいいと感じます。特に下落相場においては「最適解」を抱いて相場に臨んでおられる姿が輝いて見えました。


☆最適解の3要素

投資やトレードにおける最適解は主に3つの要素から構成されると思います。

1つ目は納得感
自分で納得していれば 値動きに翻弄されることなく、相場の価格変動を利用することができます。納得していれば損が出ても心理的な負担は少ないはずですし、諦めもつくかと思います。

2つ目は心身の安定
長く続けられなければ元も子も無いですし、時間が味方につかなければ複利も効きません。自分のように無茶して風邪をひくようではダメですね。。。

3つ目は長期的なパフォーマンス
5年10年スパンで見たとき、複利を効かせられるように一定のリターンを旋回軸としたパフォーマンスを出すこと。これは時間×リターンという資産運用の公式を構成する重要なファクターです。


☆最適解へのトリレンマ

ただ、この3つはある程度においてトリレンマの関係にあるかもしれません。パフォーマンスを出すためには、多少の心身の安定性を犠牲にする必要があるかもしれません。小型株を全て調べつくして、リリースを読んだり、日常の週間といった動作です。納得感と心身の安定は補完し合うものですね。

そうはいっても、この3つの連立方程式を解いてこそ、トリレンマから脱し、真の意味での最適解を得ることができると思うのです。そしてそれは、持続可能性という別の次元へと投資家を運んでくれます。


☆最適解探しの旅
 
金曜日までの5日間を振り返ると、最適解からは程遠い場所で相場に臨んでいたことに気付きました。というより、意識をしつつもついつい最適解の外で動いてしまった5日間でした。納得感や心身の安定感を犠牲にしてパフォ―マンスを追い求めました。ここに潜在的な歪みを感じ、記事を書くきっかけにもなったわけです。

持続可能性に疑問を感じ、ひとまず自分なりの最適解にポジションをおちつけて過ごす週末・連休。相場からは離れ、最適解を探してみようと思います。直ぐに方程式を解くことができなくても、解に近づくことができ、そしてそれが持続可能性に繋がればいいなと思っています。

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☆かつて来た道

誰も忘れることのできない2008年9月15日リーマンショックから9年以上が経過しました。2008年から2009年の春にかけて、毎日のように日経平均が4%、5%と下落し、血の気の引いたキャスターさんの顔が印象的でした。


☆今いる場所
現在の景気拡大は100か月に差し掛かり、歴史的にも長い部類に入ります。全ての物にサイクルが存在するとすれば、今後さらに景気が良くなるのか、はたまた踊り場やリセッションに陥るのかと考えた時、当たり外れは別として後者への準備を行うのは妥当だと思います。現在は局所的にバブルが観察されますが、大規模に発生しているという様子はなく、株式市場もバブル前のフロスの状態なのかもしれません。カナダの住宅市場ではバブリーな様子が伺えますが、市場が大きくないため、世界金融へのインパクトは限定的かと思います。


☆資金の流れ
金融危機後の戻り相場では資金はローリスク資産からハイリスク資産へと移動します。逆に相場から資金が引く時はハイリスク資産からローリスク資産への順で資金が引いていきます。2009年以降の金余り相場と長く続いたゴルディロックス相場により、国債から社債へ、株式へ、新興国株へ、グロース株へ、ハイイールドへ、仮想通貨へ、、、といった順に資金が入ってきています。資金が抜ける時はこの逆になりそうです。
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☆バブルの真理
全てのバブルには一抹の真理が隠れています。そして、それを拠り所に価格は急激な上昇を見せます。例えば「ITは世界を変える」という一抹の真理がバブルの基になりました。2017年以降は「仮想通貨が世界の支払いを変え、ブロックチェーンが世界をよくする」という一抹の真理により、同市場には資金が大量に流れ込みました。行き場を失った資金が、時価総額の小さい同市場に流入。結果として価格が急騰しています。イメージとしてはGPIFがマザーズ市場に到来したといった感じでしょうか。


☆仮想通貨
仮想通貨がバブルのどの位置にあるのかは分かりませんが、サイクルの後半であることは確かだと思っています。BTC初のハードフォーク(HF)の前には警戒感から大きな売りが出ましたが、その後はHF依存症が見られ、ネガティブイベントであるはずのHFが好材料として受け入れられるようになりました。悪い材料が無視されて、いい材料だけにスポットライトが当たるというのも、サイクル後半に見られる現象です。また、バブル末期には関連商品で「詐欺」が横行するのも特徴のようです。中身のないICOや、一時期話題になった日利数%のポンジスキームの横行もサイクルの位置を教えてくれている気がします。ブロックチェーン技術が世界を変えることは事実ですが、同技術と仮想通貨の値上がりは分けて考えるべきもので、混同しすぎるのは問題かなぁと自戒の念も込めて書いておきます。


☆今後の対応
仮想通貨市場に参入したのは2016年の4-5月で1BTCが3万円の頃でした。チャートばかり見ていました。ただ、「一抹の真理」が存在することからバブルの素地が整っており、「ひょっとすると」と思い参加したのが始まりで、結果的には「まぐれ」となりました。盛り上がった市場からの撤退はなかなか難しく、頭を悩ませています。ただ、仮想通貨全般の上昇により、資産全体に対して「大きすぎるウェイト」を占めるようになった場合は、断続的に利益を確定させ、「ほどほどの比率」を維持させるつもりです。

また、出金したお金の大半は銀行に眠らせていますが、徐々に金ETFを購入していきます。詳細は詰めていきますが、最終的には資産全体の25%まで比率を増やす予定です。金以外にも代替投資先はありますが、投資家のDNAの奥深くにはリスク=金買いという公式が埋め込まれており、またデリバティブなどのインフラも整っているため、資金流入は容易で、将来の資金流入を見越した先回りの対応です。
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☆トリガー待ちの市場
リセッションに陥るには必要条件に加えて、トリガーとなるカタリスト(材料)が必要です。債券市場では長短金利差が縮小し、所謂ベアフラットニングが見られます。だからリセッションが近いという訳ではありませんし、フラットニングには幾つかの需給要因も絡むため、単純な公式は成り立たちません。ですが、注意は必要だと思います。また、S&Pの益回りと10年債利回りのスプレッドも徐々に縮小傾向にあります。リスク性資産への資金流入も相場サイクル末期を匂わせます。

景気後退のパターンの多くが金融引き締めによる「オーバーキル」か「長期金利の急騰」によりもたらされます。今後はFRBのBS縮小に加えて、断続的な利上げも行われるためオーバーキルというトリガーが発動するかもしれません。また、「長期金利の急騰」にも注意が必要で、「10年債利回り>PCE+3%」が相場が崩れる一つの目安だと言われています。

景気が東京五輪の2020年まで持ってくれれば嬉しいですが、全ては米国次第ですので、個人的には2018年内には景気が山をつけるのでは?と思っています。


☆観察する
見るべきものが多すぎて、何を観察すればいいのか分かにくですが幾つかの市場を観察することで、リセッションの芽を見つけられるかもしれません。

債券市場・・・長短金利差や10年債利回りの絶対水準など

米株式市場・・・株価は景気の山に半年ー1年ほど先行するため、米株のチャートを見ておくといいかもしれません

仮想通貨市場・・・独自の要因で動いていますが、リスク性資金の終着点であり、同市場が崩れるのは市場のリスク許容度が下がっている証拠かもしれません

金価格・・・マクロを熟知し、勘のいい機関投資家はリスクに備えて金へ資金を移動するため、金価格の上昇も資金移動という点から間接的に危険を教えてくれそうです


「予測は不可能、準備は可能」
「予測は不可能、準備は可能」とは、「投資で一番大切な20の教え」の著者「ホワード・マークス」の言葉です。「Big Short」のような華麗な一発は難しくても、色々な場所に目を配ることで守りの姿勢を固められるかもしれません。


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